پاک اما بدون پول نقد: تخلیه انجام شد، تقاضا نه

TL;DR:

• این هفته دو نیروی انقباضی به طور همزمان وارد عمل شدند: بازنگری تهاجمی مسیر فدرال رزرو پس از گزارش‌های شغلی داغ، و شوک جدید تورم انرژی ناشی از تشدید تنش در هرمز. شاخص S&P 500 روند صعودی هشت هفته‌ای خود را از دست داد، VIX افزایش یافت، و طلا و اوراق قرضه خزانه‌داری همراه با سهام سقوط کردند؛ این یک کاهش اهرم بین دارایی‌ها است، نه یک چرخش کلاسیک به سمت دارایی‌های امن.
• با حذف کامل قیمت‌گذاری کاهش نرخ بهره در پایان سال و پوزیشن‌های عمیقاً دفاعی، اخبار بد تأثیر خود را از دست می‌دهند. هرگونه کاهش تنش در هرمز، محدودیت‌های تورم و سیاست‌گذاری را به طور همزمان کاهش می‌دهد و با پوشش پوزیشن‌های شورت تقویت می‌شود، که توزیع ریسک را به سمت کاهش نزول و افزایش صعودی سوق می‌دهد.
• خونریزی اسپات رمزارزها متوقف نشده است: ETFهای اسپات بیت‌کوین برای پنجمین هفته متوالی شاهد خروج خالص بودند، تقریباً 4.15 میلیارد دلار به صورت تجمعی طی هشت هفته، و انتشار خالص استیبل‌کوین‌ها نیز کاهش یافت. تنها بهبود در سرعت است، با کاهش خروج این هفته به حدود 380 میلیون دلار پس از CPI.
• پوزیشن‌گیری برای یک کف قیمتی انجام شده است: نوسانات کاهش یافته، انحراف باریک شده، لیکوئیدیشن‌ها به پایان رسیده‌اند، و اهرم مالی تخلیه شده است. بخش تقاضا هنوز وجود ندارد، بنابراین جهش‌های فنی به احتمال زیاد فروخته می‌شوند تا اینکه دنبال شوند، تا زمانی که اسپات به 63k-64k بازگردد و جریان‌ها تغییر کنند.
• قدرت نسبی آلت‌کوین‌ها این هفته ادامه نیافت؛ تمایل به ریسک به سمت کوین‌های اصلی بازگشت زیرا ETH/BTC سقوط کرد و BTC.D دوباره افزایش یافت. وضعیت تخصیص: دفاعی در آلت‌کوین‌ها، فقط در معرض روایت‌های اصلی، بتا را به BTC و ETH بسپارید.

1. بازنگری تهاجمی با هرمز روبرو می‌شود: کاهش اهرم، نه چرخش

این هفته دو نیروی انقباضی با هم ترکیب شدند: بازنگری تهاجمی مسیر سیاست‌گذاری فدرال رزرو، و شوک جدید تورم انرژی ناشی از بحران هرمز. گزارش شغلی داغ‌تر از حد انتظار ایالات متحده، ابتدا روایت "نرخ‌ها در حال حاضر به اندازه کافی محدودکننده هستند" را شکست. بازارهای نرخ بهره از قیمت‌گذاری کاهش نرخ به قیمت‌گذاری افزایش نرخ در این سال تغییر کردند، گلدمن و سایر شرکت‌ها پیش‌بینی‌های کاهش نرخ خود را پس گرفتند، 10Y دوباره به بالای 4.5% صعود کرد، و دلار نیز تقویت شد. تقریباً در همان زمان، تبادلات اسرائیل و ایران به شدیدترین سطح خود از زمان آتش‌بس آوریل رسید، نیروهای آمریکایی به تأسیسات راداری ایران حمله کردند، و افزایش قیمت نفت خام مسیر تورم ناشی از انرژی را بیشتر تثبیت کرد. سپس CPI ماه می 4.2% سال به سال گزارش شد، بالاترین میزان از آوریل 2023، با انرژی به عنوان عامل اصلی. این عدد با انتظارات مطابقت داشت و به قیمت دارایی‌ها اجازه داد تا برای مدت کوتاهی تثبیت شوند، اما فیوچرز اکنون قیمت‌گذاری کاهش نرخ در پایان سال را به طور کامل حذف کرده است. تحت فشار مضاعف، شاخص S&P 500 روند صعودی هشت هفته‌ای خود را از دست داد، VIX افزایش یافت، و طلا و اوراق قرضه خزانه‌داری به طور همزمان سقوط کردند. این یک کاهش اهرم بین دارایی‌ها است، نه یک چرخش کلاسیک به سمت دارایی‌های امن.

تحقیقات کوینکس معتقد است که سوال قیمت‌گذاری بازار از "چه زمانی کاهش نرخ شروع می‌شود" به "آیا فدرال رزرو افزایش نرخ می‌دهد" تغییر کرده است. با توجه به اینکه انرژی همچنان تورم را بالا می‌برد، این خط پایه تهاجمی در کوتاه‌مدت به خودی خود معکوس نخواهد شد؛ یک CPI مطابق با انتظارات تنها ریسک رویداد را آزاد کرد، اما جهت را تغییر نداد. لنگر جهت‌دار بعدی FOMC ژوئن است. توقف تقریباً قطعی است؛ متغیر واقعی این است که نمودار نقطه‌ای و کنفرانس مطبوعاتی چه سطحی را برای افزایش نرخ تعیین می‌کنند. سناریوهای ژئوپلیتیکی نیز به همین وضوح تقسیم می‌شوند. پیشرفت واقعی در مذاکرات آمریکا و ایران بر سر هرمز، پاداش انرژی را از بین می‌برد و قیمت‌گذاری تهاجمی را کاهش می‌دهد، و به دارایی‌های پرریسک اجازه می‌دهد تا به اصول بنیادی بازگردند. یک بن‌بست که ادامه یابد یا دوباره تشدید شود، شرایط مالی را محدود نگه می‌دارد، با دارایی‌های با بتای بالا در خط مقدم. در این زمینه، رمزارزها چندین برابر بیشتر از سهام ایالات متحده کاهش یافتند و به شدت از روند کلی عقب ماندند: در یک کاهش اهرم کامل، دوباره به عنوان خروجی نقدینگی عمل کردند.

یک گام فراتر: با حذف کامل قیمت‌گذاری کاهش نرخ در پایان سال و پوزیشن‌گیری عمیقاً دفاعی، آسیب ناشی از اخبار بد در حال کاهش است. هر کاتالیزوری که روند را تغییر دهد، بیش از همه کاهش تنش در هرمز که محدودیت‌های تورم و سیاست‌گذاری را به طور همزمان کاهش می‌دهد، در مسیر صعودی از طریق پوشش پوزیشن‌های شورت تقویت می‌شود. توزیع ریسک به آرامی به سمت یک شکل نامتقارن در حال تغییر است: کاهش نزول، افزایش صعودی. نکته قابل توجه این است که این انقباض از سمت عرضه ناشی شده است، بنابراین محرک تغییر با قیمت نفت است، نه با فدرال رزرو.

2. تسکین، نه بازگشت به ریسک: پوزیشن‌گیری انجام شده است

هفته گذشته واگرایی بین ریسک‌پذیری کلان و ضعف فقط در رمزارزها بود. این هفته به یک فروش هماهنگ تبدیل شد: در کاهش اهرم بین دارایی‌ها، رمزارزها چندین برابر بیشتر از سهام کاهش یافتند و دوباره به عنوان خروجی نقدینگی عمل کردند. اما زیان اضافی هنوز خودخواسته است، یک خلاء روایی با توجه و سرمایه که همچنان به سمت هوش مصنوعی می‌چرخد. خونریزی اسپات متوقف نشده است. ETFهای اسپات بیت‌کوین اکنون برای پنج هفته متوالی شاهد خروج خالص بوده‌اند، با رقم تجمعی هشت هفته‌ای که به تقریباً 4.15 میلیارد دلار افزایش یافته است؛ انتشار خالص استیبل‌کوین‌ها نیز کاهش می‌یابد. تنها بهبود جزئی در سرعت است: پس از گزارش CPI، خروج ETF این هفته (تا 11 ژوئن) به حدود 380 میلیون دلار کاهش یافت، که بسیار کمتر از 1.72 میلیارد دلار هفته قبل بود.

بازنشانی دفاعی پس از کاهش لیکوئیدیشن‌های طولانی، این هفته به یک تسکین سبک تبدیل شد، اما هنوز به عنوان یک بازگشت واقعی و تأیید شده به ریسک واجد شرایط نیست. ترمیم در بخش جلویی متمرکز است. DVOL از اوج‌های میان هفته خود پایین آمد و پاداش وحشت در پوت‌های کوتاه‌مدت به شدت فشرده شد، اما انحراف نزولی میان‌مدت و بلندمدت هنوز زیاد است: بازار در حال کاهش قیمت‌گذاری ترس کوتاه‌مدت است، نه برداشتن پوشش‌های ریسک بلندمدت خود. پرپس‌ها نیز به همین صورت خوانده می‌شوند. تأمین مالی به آرامی در حال بهبود است و فشار لیکوئیدیشن از بین رفته است، اما OI شروع به بازسازی نکرده است و هیچ کس برای سمت کال پول نمی‌دهد. قیمت‌گذاری فعلی به بهترین وجه به عنوان "کاهش فشار، صعود نامشخص" خوانده می‌شود.

سیگنال صعودی بالقوه: ترکیب کاهش قیمت در حالی که اسپرد نسبت اهرم به اوج خود رسید و برگشت، تأیید می‌کند که کاهش اهرم اجباری اساساً به پایان رسیده و پوزیشن‌گیری نسبتاً پاک شده است. پنجره برای یک جهش ناشی از لیکوئیدیشن در حال نزدیک شدن است.

از نظر تحقیقات کوینکس، پوزیشن‌گیری برای یک کف قیمتی انجام شده است. نوسانات کاهش یافته، انحراف باریک شده، لیکوئیدیشن‌ها به پایان رسیده‌اند، و اهرم مالی تخلیه شده است؛ بیشتر شرایط مشتقات در چک‌لیست هفته گذشته اکنون برآورده شده‌اند. آنچه که کم است، بخش تقاضا است. اسپات به 63k-64k بازنگشته است، و پول ETF و استیبل‌کوین‌ها بازنگشته‌اند. بازار پاک اما بدون نقدینگی است: یک جهش فنی می‌تواند در هر نقطه‌ای با پوشش پوزیشن‌های شورت تقویت شود، اما تا زمانی که سمت تقاضا بازگردد، رالی‌ها به احتمال زیاد فروخته می‌شوند تا اینکه دنبال شوند. چک‌لیست تأیید سمت راست بر این اساس به‌روزرسانی می‌شود: بیت‌کوین 63k-64k را بازپس می‌گیرد و نگه می‌دارد؛ خروج هفتگی ETFها همگرا شده و مثبت می‌شود در حالی که استیبل‌کوین‌ها به انتشار خالص بازمی‌گردند؛ DVOL به سمت 40 پایین‌تر ادامه می‌دهد و پاداش پوت‌های 60D/90D شروع به فشرده شدن می‌کند (پوشش‌های ریسک میان‌مدت در حال کاهش هستند)؛ و OI بدون گرم شدن مجدد تأمین مالی بازسازی می‌شود. لنگرهای رویداد، نمودار نقطه‌ای FOMC ژوئن و مذاکرات هرمز هستند، اما مهمترین گشایش، یافتن دوباره روایت خود توسط رمزارزها است. با توجه به اینکه هوش مصنوعی هنوز سرمایه را جذب می‌کند، تنها یک روند کلان گرم‌تر لزوماً پول را بازنخواهد گرداند.

3. بازگشت به کوین‌های اصلی: قدرت آلت‌کوین‌ها ادامه نمی‌یابد

قدرت نسبی آلت‌کوین‌ها این هفته ادامه نیافت؛ تمایل به ریسک به سمت کوین‌های اصلی بازگشت. مسیر قیمت واضح است. ETH/BTC در برابر فروش اولیه هفته مقاومت کرد، سپس در آخرین فروش در 5 ژوئن سقوط کرد و تقریباً 5% در هفته از دست داد. در جهش بعدی، TOTAL3 تقریباً تمام سود خود را از دست داد در حالی که BTC.D دوباره افزایش یافت. در یک چرخه کامل فروش و جهش، مزیت نسبی کوین‌های اصلی در واقع افزایش یافت. با نگاهی گسترده‌تر، موقعیت BTC.D اهمیت بیشتری دارد: در 3 ژوئن به حمایت رسید، مرز پایین‌تر محدوده خود از سال 2025، بلافاصله جهش کرد، و اکنون در حال افزایش در داخل محدوده با فضای باقی‌مانده قبل از مقاومت است.

با محدود بودن حجم سرمایه موجود در رمزارزها و کم بودن ورودی‌های جدید، ترمیم بیت‌کوین و اتریوم به احتمال زیاد بازار آلت‌کوین‌ها را تخلیه می‌کند تا اینکه آن را بالا ببرد. تخصیص: آلت‌کوین‌ها را فعلاً به یک وضعیت دفاعی بچرخانید، فقط در معرض روایت‌های اصلی قرار بگیرید، و بتا را به کوین‌های اصلی بسپارید. این وضعیت برای ساختار تأمین مالی فعلی مناسب‌تر است.