BlockBeats tin tức, ngày 7 tháng 7, sáu báo cáo nghiên cứu gần đây từ các tổ chức bao gồm các ngân hàng đầu tư hàng đầu Phố Wall đã phác thảo một phát hiện AI mới nhất: NVIDIA đang chuyển đổi từ nhà cung cấp chip thành trụ cột tín dụng của hệ thống tài chính sức mạnh tính toán; TSMC đẩy nhanh mở rộng sản xuất N3, N2 và đóng gói tiên tiến để đáp ứng nhu cầu AI; chu kỳ bộ nhớ của Samsung Electronics và SK Hynix vẫn mạnh, nhưng ngắn hạn phải đối mặt với sự hạ nhiệt của giao dịch đông đúc; các công ty vật liệu Nhật Bản như màng giải phóng MLCC và các nhà sản xuất mô-đun quang như Zhongji Innolight vẫn được đánh giá cao.

SemiAnalysis

Một nghiên cứu chuyên sâu của SemiAnalysis đã đưa vấn đề lên tầm cao hơn: Cơ sở hạ tầng AI không chỉ là vấn đề năng lực sản xuất chip, mà còn là vấn đề tài trợ nợ. Tổ chức này ước tính rằng đến năm 2029, tổng nợ chưa thanh toán liên quan đến AI có thể vượt quá 7 nghìn tỷ USD, và tổng chi tiêu vốn AI tích lũy từ năm 2024 đến 2029 có thể đạt khoảng 11,1 nghìn tỷ USD. Chi tiêu vốn AI hàng năm bao gồm GPU, mạng, lưu trữ, CPU hỗ trợ và các trung tâm dữ liệu chứa sức mạnh tính toán này, có thể vượt xa 2 nghìn tỷ USD vào năm 2028.

Trong khuôn khổ này, bất kỳ dự án sức mạnh tính toán AI nào muốn thành công đều cần hội tụ ba yếu tố: vốn, hợp đồng mua bán và trung tâm dữ liệu. Các công ty Neocloud cần vay vốn để mua GPU, nhưng ngân hàng thường yêu cầu phải có hợp đồng mua bán dài hạn trước; khách hàng lại muốn thấy GPU và dung lượng trung tâm dữ liệu đã được khóa trước khi ký hợp đồng; các nhà vận hành trung tâm dữ liệu thì thích cho thuê dung lượng cho các hyperscalers có uy tín tín dụng cao hơn như Microsoft, Google, Amazon.

NVIDIA đang can thiệp vào vòng lặp này. SemiAnalysis cho biết, NVIDIA bắt đầu cung cấp bảo lãnh thu nhập tối thiểu cho một phần doanh thu cho thuê GPU của Neocloud, tức là backstop. Đối với các tổ chức cho vay, điều này tương đương với việc nhúng tín dụng của NVIDIA vào tài trợ dự án; đối với Neocloud, điều này giảm độ khó huy động vốn; đối với NVIDIA, nó không chỉ bán GPU mà còn có thể chia sẻ doanh thu cho thuê vượt mức giá bảo lãnh. Tổ chức này ước tính, trong cấu trúc này, tỷ lệ take rate trung bình của NVIDIA có thể vào khoảng 18%-20%.

Điều này khiến NVIDIA ngày càng giống trung tâm tín dụng trong kỷ nguyên AI. Bằng cách bảo lãnh và trực tiếp cho thuê dung lượng trung tâm dữ liệu, nó giúp Neocloud giải quyết đồng thời ba ràng buộc: vốn, hợp đồng mua bán và phòng máy. Nếu cấu trúc này mở rộng, cơ sở người mua trên thị trường sức mạnh tính toán AI sẽ không còn giới hạn ở một số ít hyperscalers và các phòng thí nghiệm AI lớn, mà nhiều doanh nghiệp, nhà cung cấp dịch vụ suy luận và các công ty AI bản địa vừa và nhỏ cũng có thể có được sức mạnh tính toán.

JPMorgan Chase

Tài trợ sức mạnh tính toán giải quyết liệu nhu cầu có thể được giải phóng hay không, trong khi TSMC giải quyết liệu những con chip tiên tiến nhất có thể được sản xuất hay không. Trong báo cáo ngày 7 tháng 7, JPMorgan Chase duy trì xếp hạng Overweight cho TSMC và nâng mục tiêu giá từ 2.500 Đài tệ lên 3.100 Đài tệ. Ngân hàng này đã điều chỉnh tăng dự báo EPS của TSMC cho các năm 2026, 2027 và 2028 lần lượt là 5%, 10% và 16%, với lý do nhu cầu AI mạnh hơn, năng lực sản xuất quy trình tiên tiến thắt chặt hơn, biên lợi nhuận gộp cao hơn và khả năng hiển thị tăng giá vào năm 2027 được cải thiện.

JPMorgan Chase dự báo biên lợi nhuận gộp của TSMC trong quý 2 năm 2026 sẽ gần đạt 70%, ở mức 69,5%; ngay cả khi đối mặt với sự pha loãng từ quá trình leo thang N2 và mở rộng nhà máy wafer ở nước ngoài, biên lợi nhuận gộp trong nửa cuối năm 2026 và nửa đầu năm 2027 vẫn có thể duy trì ở mức cao 60%. Ngân hàng này cũng nâng tốc độ tăng trưởng kép hàng năm của doanh thu AI trung tâm dữ liệu của TSMC giai đoạn 2024-2029 từ 59% lên 69%, đồng thời dự báo nhu cầu về CPU AI, ASIC, chip mạng và bộ tăng tốc sẽ cùng thúc đẩy doanh thu của TSMC.

Về năng lực sản xuất, JPMorgan Chase dự báo chi tiêu vốn của TSMC trong các năm 2026, 2027 và 2028 lần lượt đạt 58 tỷ, 78 tỷ và 84 tỷ USD, tổng cộng trong ba năm khoảng 219 tỷ USD. Năng lực sản xuất N3 dự kiến đến cuối các năm 2026, 2027 và 2028 lần lượt đạt 167.000, 213.000 và 240.000 tấm/tháng; năng lực sản xuất N2 đến cuối năm 2028 có thể đạt 170.000 tấm/tháng, nhanh hơn so với các nút trước đây. Đóng gói tiên tiến cũng đang tăng tốc, năng lực sản xuất hàng năm của CoWoS có thể đạt gần 2 triệu tấm vào năm 2027, nhờ nhu cầu từ các sản phẩm như bộ tăng tốc AI, Vera, Venice.

Morgan Stanley

Nếu TSMC đại diện cho nền tảng sản xuất của điện toán AI, thì Samsung và SK Hynix đại diện cho đầu kia của chu kỳ bộ nhớ. Trong nhận xét về kết quả sơ bộ quý 2 của Samsung Electronics vào ngày 7 tháng 7, Morgan Stanley cho biết doanh thu của công ty khoảng 171 nghìn tỷ won, tăng 129% so với cùng kỳ; lợi nhuận hoạt động khoảng 89,4 nghìn tỷ won, tăng 1.810% so với cùng kỳ, về cơ bản phù hợp với kỳ vọng thị trường. Lợi nhuận từ bộ nhớ có thể gần đạt 92 nghìn tỷ won, chủ yếu được thúc đẩy bởi giá DRAM và NAND tăng mạnh; trong khi lỗ từ Foundry/LSI thu hẹp xuống còn khoảng 2 nghìn tỷ won.

Morgan Stanley duy trì xếp hạng Overweight và Top Pick cho Samsung, với mục tiêu giá 381.000 won, ngụ ý tiềm năng tăng khoảng 20% so với giá đóng cửa ngày 6 tháng 7. Ngân hàng này cho rằng Samsung vẫn đang trong chu kỳ phục hồi lợi nhuận dốc, mặc dù cổ phiếu đã tăng mạnh trong năm, nhưng vẫn chưa phản ánh đầy đủ mức độ phục hồi lợi nhuận từ bộ nhớ. Các hợp đồng dài hạn và lợi thế từ các nút DRAM tiên tiến cũng có thể cải thiện khả năng dự đoán lợi nhuận.

Tuy nhiên, trong một bài đánh giá ngắn về ngành bộ nhớ, Morgan Stanley cũng cảnh báo rằng cổ phiếu bộ nhớ có thể bước vào giai đoạn hạ nhiệt trong ngắn hạn. Ngân hàng này cho rằng bộ nhớ vẫn đang trong chu kỳ tăng trưởng cấu trúc do chi tiêu vốn AI thúc đẩy, lợi nhuận năm 2027 vẫn có khả năng tăng 35%-40%; nhưng các chỉ số như tăng trưởng giá so với cùng kỳ, cải thiện tồn kho và mức độ điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận đã gần chạm đỉnh. Nói cách khác, chu kỳ chưa kết thúc, nhưng tốc độ thay đổi đang đạt đỉnh, và các vị thế đông đúc cần được hấp thụ.

Đây cũng là mâu thuẫn cốt lõi của giao dịch AI hiện tại: nền tảng cơ bản vẫn mạnh, nhưng tài sản nóng đã tích lũy nhiều vị thế mua. Morgan Stanley cho biết thị trường đang thảo luận về việc liệu các nhà cung cấp dịch vụ đám mây lớn có dư thừa sức mạnh tính toán AI hay không. Nếu các hyperscalers duy trì hoặc tăng chi tiêu vốn, sự điều chỉnh của cổ phiếu bộ nhớ có thể tạo ra điểm mua; nếu cắt giảm chi tiêu, câu chuyện dư thừa sức mạnh tính toán sẽ tiếp tục đè nặng lên ngành. Trong ngắn hạn, ngân hàng này ưa thích DRAM và bộ nhớ truyền thống hơn, cho rằng chúng vượt trội hơn NAND, và đánh giá thấp nhất là các nhà sản xuất module bộ nhớ.

Nomura Securities

Ngoài tính toán và bộ nhớ, kết nối quang trở thành một mắt xích có độ co giãn cao khác. Ngày 6 tháng 7, Nomura Securities duy trì xếp hạng Mua cho Zhongji Innolight và nâng giá mục tiêu từ 1.015 nhân dân tệ lên 1.325 nhân dân tệ, ngụ ý tiềm năng tăng khoảng 20,6% so với giá đóng cửa ngày 6 tháng 7. Nomura cho rằng sự điều chỉnh gần đây của cổ phiếu hạ tầng AI không làm thay đổi động lực tăng trưởng của Zhongji Innolight trong giai đoạn 2026-2028.

Ngân hàng này lạc quan về sự mở rộng thị trường của module quang 1.6T, silicon photonics, NPO và CPO, đồng thời nâng dự báo xuất khẩu module quang cao cấp toàn cầu. Nomura dự báo sản lượng module quang 800G sẽ đạt 55 triệu/78 triệu đơn vị vào năm 2027/2028, sản lượng 1.6T sẽ đạt 71,5 triệu/126 triệu đơn vị, và bắt đầu tính đến đóng góp từ các sản phẩm 2.4T và 3.2T. Thị phần của Zhongji Innolight trong thị trường module quang cho trung tâm dữ liệu AI toàn cầu dự kiến duy trì ở mức 30%-35%.

Dựa trên điều này, Nomura nâng dự báo doanh thu của Zhongji Innolight cho giai đoạn 2027-2028 lên 28%-37% và dự báo lợi nhuận lên 30%-38%. Ngân hàng này cho rằng các sản phẩm truyền thông quang cao cấp vẫn là một trong những nút thắt của trung tâm dữ liệu AI, tình trạng thiếu hụt chuỗi cung ứng sẽ còn tồn tại trong ngắn hạn, nhưng từ năm 2028 trở đi, khi các nhà cung cấp liên quan tại Trung Quốc, Nhật Bản và Mỹ mở rộng sản xuất, một số nút thắt có thể được giảm bớt.

Nhu cầu AI thậm chí còn lan sang các mắt xích vật liệu ít được chú ý hơn. Một báo cáo khác của Nomura về hóa chất và dệt may Nhật Bản cho biết máy chủ AI thúc đẩy nhu cầu MLCC cao cấp tăng trưởng, và xu hướng đa lớp hóa MLCC sẽ kéo theo nhu cầu về release film và base film. Ngân hàng này dự báo nhu cầu vật liệu liên quan sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình hàng năm khoảng 10% từ năm 2025 đến năm 2028.

MLCC là linh kiện thụ động quan trọng trong máy chủ, thiết bị truyền thông và thiết bị điện tử tiêu dùng. Khi máy chủ AI yêu cầu linh kiện điện tử có dung lượng cao hơn và độ ổn định cao hơn, số lớp điện cực bên trong MLCC tăng lên, kéo theo nhu cầu về vật liệu màng giải phóng (release film) độ chính xác cao trong quá trình sản xuất cũng tăng theo. Nomura cho rằng các doanh nghiệp Nhật Bản chiếm ưu thế trong phân khúc thị trường này, và Lintec, Toyobo, Toray Industries cùng Mitsui Chemicals đều có thể hưởng lợi.

Trong số đó, Lintec được Nomura xếp hạng mua vào nhờ thị phần dẫn đầu trong màng giải phóng MLCC và lợi thế trong các ứng dụng cao cấp như máy chủ AI. Dù Toyobo được xếp hạng trung tính, nhưng dây chuyền sản xuất mới tại nhà máy Utsunomiya dự kiến sẽ đóng góp đầy đủ vào quý 3 năm 2026, và có thể tăng thị phần sau năm 2027. Toray nghiêng về màng nền (base film) thượng nguồn hơn, Nomura ước tính thị phần của họ trong màng nền xuất khẩu liên quan vượt quá 50%.

Các báo cáo này kết hợp lại cho thấy giai đoạn thứ hai của chủ đề đầu tư AI. Giai đoạn đầu là xác định ai có thể trực tiếp bán ra GPU, HBM và máy chủ khan hiếm nhất; giai đoạn thứ hai cần hiểu cách dòng vốn đi vào hệ thống, năng lực sản xuất mở rộng ra sao, đơn hàng được khóa như thế nào, và nhu cầu lan tỏa đến các mô-đun quang, đóng gói tiên tiến, linh kiện thụ động và vật liệu.

Điều này cũng có nghĩa là tiêu chí sàng lọc của nhà đầu tư đang thay đổi. Chỉ đơn thuần gắn nhãn AI là chưa đủ; thị trường bắt đầu đặt câu hỏi mỗi công ty đang ở vị trí nào trong chuỗi: đó là tài sản thắt cổ chai, hay nhà cung cấp có thể thay thế? Họ có quyền định giá, hay chỉ chịu áp lực tăng giá từ thượng nguồn? Tăng trưởng của họ đến từ capex thực tế, hay từ hàng tồn kho ngắn hạn và đơn hàng lặp lại? Định giá của họ đã phản ánh mức điều chỉnh lợi nhuận lạc quan nhất chưa?

Kết luận không phải là capex AI hạ nhiệt, mà là giao dịch trở nên khắt khe hơn. Backstop của Nvidia cho thấy nhu cầu sức mạnh tính toán mạnh đến mức cần định hình lại thị trường tín dụng; việc mở rộng sản xuất và tăng giá của TSMC chứng minh quy trình tiên tiến vẫn trong tình trạng cung không đủ cầu; sự phục hồi lợi nhuận của Samsung và các cổ phiếu bộ nhớ cho thấy AI vẫn đang thúc đẩy chu kỳ phần cứng; Zhongji Innolight và chuỗi vật liệu MLCC chứng minh nhu cầu đang lan tỏa đến các tầng sâu hơn của chuỗi cung ứng.

Nhưng cùng một nhóm báo cáo cũng nhắc nhở rằng, các mắt xích càng nóng thì càng dễ xảy ra tình trạng quá tải theo giai đoạn. Giai đoạn tiếp theo của giao dịch AI có thể không còn là đơn giản chạy theo các đầu tàu lớn nhất, mà là tìm kiếm các phân khúc vẫn còn thắt cổ chai về năng lực sản xuất, điều chỉnh lợi nhuận và sai lệch định giá giữa các lĩnh vực tài chính, sản xuất, bộ nhớ, kết nối quang và vật liệu.